Los Oráculos

GCARSO DESEMPEÑO INF. AL MERCADO PRECIO OBJETIVO: P$43.5 UN PANORAMA MÁS FUERTE EN EL FUTURO, PERO LA VALUACIÓN CONTINÚA ALTA

Tesis de Inversión: Estamos ajustando nuestras estimaciones para Gcarso, principalmente, para incorporar dos eventos. El primero, los muy fuertes resultados de su operación comercial durante el 2T09, cuando la compañía comenzó a reconocer las ventas de Plaza Carso, un desarrollo de bienes inmuebles en la Ciudad de México. Esto impulsó las ventas y los resultados de operación para la compañía debido a la pre-venta de oficinas y áreas comerciales. Tenemos entendido que estos fuertes
resultados de la división comercial continuarán en el corto plazo, y que es el motor principal de la revisión a la alza en nuestras estimaciones. El segundo, también estamos incorporando nuestras estimaciones macro actualizadas y los mayores costos financieros para la compañía.

Ahora estimamos que el EBITDA en 2009 alcanzará los US$816 millones, un incremento de 16% de la estimación anterior (el cual se explica en su mayoría por las ventas arriba mencionadas en Plaza Carso). Sin embargo, esta cifra representa únicamente un crecimiento en EBITDA de 3% con respecto al año. Para 2010, estimamos un crecimiento en EBITDA de 13% con respecto al año anterior en términos de dólares, debido a la modesta recuperación en la operación comercial y a las mejorías en la división construcción e infraestructura. Para 2011, estimamos un crecimiento en EBITDA de 4% con respecto al año anterior, lo cual deberá estar más en línea con el crecimiento económico de México.

A pesar de nuestro ajuste a la alza en nuestras estimaciones y al atractivo panorama de crecimiento para 2010, creemos que la valuación de la acción es rica, ya que actualmente las acciones cotizan a 10.2 veces el múltiplo FV/EBITDA 2010E y a 8.6 veces el múltiplo FV/EBITDA 2011E. Esto se compara con nuestra estimación del múltiplo FV/EBTIDA adelantado promedio de cinco años de 8.5 veces, el múltiplo FV/EBITDA 2010E de 6.4 veces para los conglomerados y compañías industriales bajo nuestra cobertura en México, y 7.2 veces para las compañías industriales de Latinoamérica bajo nuestra cobertura. En nuestro punto de vista, esta valuación ya incorpora la recuperación esperada del EBITDA
en 2010 de Gcarso.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión:
Nuestro precio objetivo para el cierre del año 2010 está basado en un análisis de múltiplos FV/EBITDA. Nuestro precio objetivo implica que la acción estaría cotizando a un múltiplo FV/EBITDA conocido de 9.8 veces y a un múltiplo adelantado de 9.0 veces. Esto implica un premio de 6% frente a su promedio de cinco años pero un decremento de 4% desde sus niveles actuales. No estamos utilizando un modelo de FED, ya que creemos que la visibilidad a mediano plazo para la compañía es limitada, ya que su estructura se verá afectada por la esperada escisión de sus activos en bienes inmuebles y la participación minoritaria (45%-49%) en Mexalite después de la escisión de Nacobre.

Los principales riesgos de subida incluyen: (1) prospectos muy atractivos para los activos en bienes
inmuebles de la escisión que pudieran generar más valor para la compañía; (2) un incremento más fuerte al esperado en el backlog de CICSA y en sus resultados; (3) resultados más fuertes en las operaciones industriales y comerciales durante la segunda mitad de 2009; y (4) una fuerte apreciación del peso.

Luis Miranda, CFA